銅溢價掉期的出現，為相關企業提供了對沖保稅銅溢價波動風險的基本套保工具。另一方面，這一創新業務也有助于我國金融衍生品場外業務的發展。對于大宗商品經紀商而言，場外業務比場內業務更能匹配客戶特定的套保需求。企業可以根據自身的現貨需求找到合作伙伴，也許在兩筆現貨業務之間，就會產生一筆金融衍生品的合作
經過一年多的“蟄伏”，上海自貿區金融創新或正在迎來井噴的階段。
2月6日，上海清算所正式推出自貿區銅溢價掉期中央對手清算業務，開創了全球首個溢價指數類金融衍生品。新業務上線首日，上海清算所共承接18筆銅溢價掉期交易數據。合計清算13840個月度協議，清算金額4007萬元。
上海清算所相關人士告訴《國際金融報》記者，這一創新不僅填補了國內金融市場的空白，“在國際上，溢價指數類的金融衍生品也是首創”。
而上海自貿區的“野心”不僅僅如此。據《國際金融報》記者了解，今年年底上海清算所還將在自貿區推出進口乙二醇等化工品金融衍生品中央對手清算業務。而在此前，上海黃金交易所國際板已經“落戶”自貿區。一系列面向國際的金融平臺初現雛形。
上海交通大學中國金融研究院副院長錢軍告訴《國際金融報》記者，經過前期的準備工作之后，上海自貿區內的金融創新正在進入一個新的階段。“今年上海自貿區會推出越來越多的金融衍生品和其他金融產品，而且爭取把各個相關市場的交易量做大，這樣才能談得上和倫敦、紐約競爭”。
2月11日，上海市發改委副主任顧洪輝表示，上海自貿區深化改革方案已經制定，在與中央36個部委溝通后，已經報給國務院。在金融領域，今年上海自貿區將建設更多的國際平臺。
爭取定價話語權
2月6日上午，全球首單銅溢價掉期交易在中信寰球商貿公司等四家企業之間完成。根據上海清算所的數據，這筆交易共成交4400個FCPM032015協議，成交數量22000噸，成交金額1247.4萬元。
談及為何會參與首單銅溢價掉期交易，中信寰球商貿公司董事總經理裴曉明告訴《國際金融報》記者，未來實體經濟與金融的結合會越來越緊密，企業利用銅溢價掉期交易，能夠規避市場風險和信用風險，把實體貿易做大做強。
目前，我國保稅銅價格組成分為兩部分，由倫敦金屬交易所(LME)期銅價格與因保稅區供求關系等造成的溢價部分相加所得。之前，銅貿易商可以提前鎖定LME期銅價格，但是因為缺乏相關工具，無法對沖溢價部分的風險。
而銅溢價掉期的出現，則為相關企業提供了對沖保稅銅溢價波動風險的基本套保工具。上海清算所相關人士如此向《國際金融報》記者解釋：“通過這一工具，實體企業可以鎖定成本，成本鎖定了，利潤也鎖定了。”
而在另一方面，這一創新的業務也有助于我國金融衍生品場外業務的發展。對于大宗商品經紀商而言，場外業務比場內業務更能匹配客戶特定的套保需求。企業可以根據自身的現貨需求找到合作伙伴，也許在兩筆現貨業務之間，就會產生一筆金融衍生品的合作。
更重要的是，此舉有助于提升自貿區內保稅銅現貨貿易的活躍程度，增強中國企業在銅國際貿易中的定價話語權。
長期以來，我國作為世界上最大的銅消費國，卻始終無法掌握銅國際貿易中的定價話語權。目前，全世界約70%的銅都是按照倫敦金屬交易所公布的正式牌價為基準進行貿易。在參與國際銅定價的爭奪中，甚至發生了損失慘重的“國儲銅”事件。
2005年11月初，國際市場盛傳中國國家物資儲備局(下稱國儲)將釋放5萬噸庫存的消息，隨后，一向低調的國儲突然亮出手握130萬噸銅的“家底”。然而當年，國際銅價屢創歷史新高，在國際炒家的窮追不舍之下，國儲銅損失慘重。
如何突破倫敦金屬交易所的價格壟斷?建立銅溢價市場或許是一個突破口。在上海清算所的設計中，銅溢價市場形成之后，有利于現貨價格機制的建立。隨著交易量的擴大，會逐漸吸引境外機構進入中國市場，從而增強中國企業在銅國際貿易中的定價話語權。
錢軍向《國際金融報》記者進一步解釋了變化的過程。在他看來，銅溢價掉期業務的最大創新之處在于反映了國內市場的需求。“以洋山銅溢價作為標的，使用跨境人民幣進行計價和結算，都表明了自貿區交易與國內現貨市場的緊密聯系。”錢軍說。
在此基礎之上，隨著自貿區內銅交易量的增加，其交易價格會逐漸傾向國內市場。與此同時，國際機構也會被吸引加入其中——畢竟，最大的銅消費國市場不容忽視。
“只要人民幣計價的衍生品交易量能夠起來，配合成熟的現貨市場，我們就可以逐漸把定價權拿過來，以后就不一定需要LME的價格了。”錢軍顯得非常興奮。
這一前景并非遙不可及。此前，上海清算所曾推出境內航運及大宗商品清算業務。截至2014年底，與國際鐵礦石掉期交易量最大的新加坡清算所相比，上線僅5個月的人民幣鐵礦石掉期交易清算量約占同期新加坡清算所同類產品的15%，人民幣動力煤掉期交易清算量是同期新加坡清算所同類產品的35倍。
金融市場循序漸進
事實上，從去年下半年開始，上海自貿區金融創新的方向就已經出現了新的變化。這一點，從上海市金融辦歷次發布的自貿區金融創新案例中可見一斑。
去年3月，上海市金融辦向外界發布了首批自貿區金融創新案例。此時，距離上海自貿區正式掛牌僅僅過去了半年，創新主要集中在落實自貿試驗區金融政策方面。包括存款利率市場化、跨境人民幣資金管理以及對外直接投資等方面。
去年5月22日，央行上海總部正式發布《中國(上海)自由貿易試驗區分賬核算業務實施細則(試行)》和《中國(上海)自由貿易試驗區審慎管理細則(試行)》，上海自貿區自由貿易賬戶體系正式落地。
在這一階段，自貿區內金融創新的重點也轉移到自由貿易賬戶開立和相關業務創新方面。去年7月，上海市金融辦推出第二批9個自貿區金融創新案例，其中包括自由貿易賬戶開立和資金劃轉、自由貿易賬戶貿易融資等2個案例。
但直至此時，上海自貿區在金融市場建設以及金融產品創新方面，似乎“默默無聞”。
錢軍將這一階段總結為“準備時期”。他告訴《國際金融報》記者，在“一線放開、二線管住”的背景下，自貿區自由貿易賬戶是建設國際金融市場的前提。“去年上半年，自貿區一直在做這方面的準備工作。”錢軍說。
而在另一方面，自貿區內的金融改革是國家的重點戰略，任何改革方案都需要上報中央批準。錢軍認為，這也在客觀上造成了自貿區金融創新推進速度不如人意。
去年9月份或許是上海自貿區金融創新改革的分水嶺。9月18日，上海黃金交易所國際板在自貿區內正式啟動，推出以人民幣計價的“上海金”品牌。在“上海金”交易中，國際和國內資本將在同一個系統內交易，并用人民幣結算。外界認為，此舉有助于中國在國際黃金市場上爭奪定價權。
去年12月，上海市金融辦再次曬出自貿區金融創新的成果。上海黃金交易所國際板作為金融市場平臺創新的代表性案例入選其中。
隨后，上海自貿區金融市場建設開始提速。10月，上海自貿區發布了《中國(上海)自由貿易試驗區大宗商品現貨市場交易管理規則(試行)(草案)》，計劃在自貿區建設石油、天然氣、鐵礦石、棉花、液體化工品、白銀、大宗商品、有色金屬等八個國際交易平臺。市場所有交易采用人民幣報價與結算。
《國際金融報》記者了解到，目前這八家市場建設方案已經通過評審。評審委員要求在半年內完成開業驗收，通過后就能上線。
金融創新從易到難
在眾多大宗商品市場中，為何優先選擇銅市場進行金融衍生品的創新實驗?這其中也有著不少的講究。
在錢軍看來，銅這個市場是目前推進大宗商品衍生品市場中條件最成熟的。不僅因為國內對銅的需求很大，更重要的是國內銅的現貨市場已經成熟，高效而具有競爭性。“在銅這個市場中，國內沒有哪家企業可以壟斷市場，因此銅現貨市場價是真實、準確和公平的”。
錢軍告訴《國際金融報》記者，自貿區內金融創新產品的推出也需要遵循“從易到難”的過程。“首先推出那些國內需求量大、條件成熟、風險可控的產品。再推出操作復雜一點，風險較大或是難以評估的產品”。
與之相比較的則是原油。錢軍表示，我國原油消費量也非常大，但是因為目前缺乏一個比較成熟、競爭性較強的現貨市場支撐，導致原油期貨產品已經設計好了，卻遲遲未能正式上線。
早在2013年11月，上海國際能源交易中心股份有限公司在上海自貿區完成工商登記注冊，注冊資本為50億元，成為當時進駐區內規模最大的金融類企業。但直到一年之后，證監會才批準上海期貨交易所在上海國際能源交易中心開展原油期貨交易。目前，與原油期貨上市有關的配套政策和管理辦法正在制定當中。
“所有金融衍生品的根基都是現貨市場，金融是為實體經濟服務的。”錢軍說。
那么，除了大宗商品金融平臺之外，今后自貿區還會在哪些方面發力呢?
錢軍告訴《國際金融報》記者，債券市場的潛力也非常巨大。我國直接融資渠道匱乏，很多中小企業外部融資困難成為發展的最大瓶頸。
而在美國，公司融資的最重要的渠道不是發行股票，不靠銀行，是靠發債，哪怕是風險比較大的中小企業也能夠發5年以上的長期債。美國地方政府融資主要也不是靠銀行，靠發行地方政府債。
錢軍認為，債券的風險高不要緊，發債時的評級會比較低，投資者也會把對高風險的評估考慮到債券的利率和其他信用保護措施中去。安全性方面最好的是短期債券，尤其是商業貿易票據，因為由大型金融機構發行，這是安全性最好、流動性最高的債券，完全可以在自貿區先行推出，并以人民幣計價。
“很多�？吭谛录悠碌呢涊喍际撬拓浀絿鴥鹊拇�，那里貿易票據的規模一年有幾百億，大部分是跟國內貿易有關的票據。”錢軍向《國際金融報》記者介紹，“如果能在自貿區做好這個市場，目前新加坡的市場中很多中國(和韓國日本)企業的貿易票據，就能轉移到上海。”
此外，錢軍認為在股票市場也大有可為。“滬港通開通很有意義，但也有些局限性，首先它的量很小，而且港交所上市的大部分公司來自中國內地，所以要靠滬港通來做全球的股票配置是不夠的”。
錢軍建議，應該多開一些這一類的通道，比如“滬美通”和“滬歐通”，推進上交所和美歐這種發達國家股市的雙向通道。至于股票市場的風險問題，錢軍表示最開始可以推股指，不要推個股，“因為相比個股，股指的安全性和流動性更高”。
在風險管理領域，錢軍表示核心就是要有一個中央清算的監控系統。他認為，上海自貿區可以在這方面做很多事情。“發達國家雖然對金融機構進行壓力測試，但不是(這些機構資產負債表的)全倉位的，我們真正需要的是全倉位的風險測試，這個在自貿區是有條件做的”。
國內國際市場聯動
目前，無論是“上海金”還是“銅溢價掉期”產品，都采用跨境人民幣結算和計價，面對的是境外市場。但在設計者看來，其最終目標是要打通境外與境內市場，帶動兩個市場聯動。據了解，上海清算所在境內外打通方面將有一些新舉措，以活躍市場。
“境外人民幣在資本項目下的流動是個漸進的過程，額度會越來越大。這個打通的過程，是人民幣國際化過程中的重要部分。”錢軍一語中的。
目前，我國境外人民幣存量高達2.6萬億。在錢軍的設想中，如果自貿區能推出適合人民幣投資的黃金、銅、票據市場，則能將這些錢吸引到自貿區來獲得收益。
去年11月，在經過7個月的運籌之后，外界期盼已久的“滬港通”正式上線。香港和上海交易所正式實現互聯互通，標志著國內資本市場開始首次直面國際資本市場，也增強了人民幣的流動性，實現了人民幣走出去、離岸市場沉淀、資金回流增值的大循環。
然而，在“滬港通”上線首日，港股通反應較為平淡。港交所總裁李小加對此并不感到著急。他強調一切交易正常平穩，滬港通發展“要慢慢來”。
“反正路已經開通了，車天天都有的，您可以根據自己的時間安排行程，從從容容買票上車。”
在“滬港通”上線前夜，港交所總裁李小加撰文表示。
錢軍對于“滬港通”的前景也頗為樂觀。在他看來，目前“滬港通”遇冷只是階段性的現象。兩地資本市場無論是交易規則、傭金費率、流動性環境和投資標的均有較大差異，個人投資者對彼此股市均不熟悉，再加上有一定程度上的監管手段干預。從短期看，多數個人投資者選擇觀望可以理解。
但有“滬港通”的經驗在前，錢軍認為今后自貿區建設國際金融市場平臺，也需要更多的考慮遵守國際準則。
比如，在國際市場中，金融衍生品的交易不收稅。但是這一點在國內并沒有定論。錢軍建議，國家在稅收方面能夠“盡量不收，一定要收的話收得少一點”。“海外投資者到上海交易的目的是什么?不是來上海吃小籠包，而是要掙錢。所以，稅收高了不行，稅收政策不明確也不行。”錢軍表示。
另外，在具體的交易慣例以及仲裁糾紛解決方面，我國也需要與國際準則接軌。“國際準則和慣例就是在倫敦怎么交易、怎么仲裁、怎么交割，如果我們的方式方法和人家有很大的區別，人家也不會來，如果他們不會來交易量就上不去，那就不叫國際開放型的市場”。
“國家要求上海自貿區三年后形成‘可復制，可推廣’的經驗，今年已經是第二年了，所以非常重要。”錢軍說。
(關鍵字：銅溢價 保稅銅溢價)
