由上海證券報近期對16家期貨公司研發部門負責人進行的問卷調查結果顯示，與三季度偏悲觀的看法相比，受訪機構對四季度大宗商品市場的看法中性偏多，超半數機構認為四季度經濟形勢將“走平”。

在投資策略方面，能源化工類商品獨領風騷，成為四季度受訪機構最為看多的品種，糧食類商品種類緊隨其后。此外，貴金屬、有色金屬繼續成為機構最為看空的商品種類，其中有11家機構看空黃金，9家機構看空白銀。

在商品配置組合中，受訪機構推薦配置農產品(8.78, 0.04, 0.46%)多頭和貴金屬空頭頭寸，在強勢和弱勢品種中選擇對沖持倉。

受訪金融機構名單

永安期貨、南華期貨、申銀萬國[微博]期貨、新湖期貨、中國國際期貨、國泰君安期貨[微博]、海通期貨[微博]、光大期貨、中證期貨、廣發期貨、倍特期貨、銀河期貨、華鑫期貨、宏源期貨、上海中期、東海期貨。

(排名不分先后)

宏觀經濟預期繼續回暖

1、從偏空到中性偏多

從本次調查結果來看，對于今年第四季度我國經濟形勢的看法，機構對四季度宏觀經濟的信心有所恢復。在16家機構中，有10家機構認為經濟形勢將“走平”，占比達63%；有4家機構認為將“走好”，占比達25%；僅有2家認為將“走弱”，占比達13%。 此前，受訪機構對三季度國內經濟形勢的看法普遍中性偏空。在三季度調查問卷中，56%的機構認為經濟將“走平”，另有38%的機構認為經濟形勢將“走弱”。

受訪機構對四季度的宏觀政策看法呈現“中性偏多”特征。其中，有12家機構對四季度宏觀政策狀況的判斷是“保持原狀”，占比達69%；有四家機構對四季度宏觀政策狀況的判斷是“更為積極”，占比為25%；僅1家機構認為“更為偏緊”，占比6%。相比之下，在三季度問卷調查中，63%的機構對宏觀政策狀況的判斷是“保持原狀”，25%的機構認為“更為偏緊”，另13%的機構認為“更為積極”。

2、流動性維持平衡

受訪機構對四季度流動性狀況判斷也較三季度有所改善。在三季度調查中顯示，56%的機構對市場流動性的判斷為“基本不變”，38%的機構判斷“偏向收緊”，6%的機構判斷“偏向充裕”。本次調查結果顯示，有11家機構認為市場流動性基本維持“不變”，占比達69%；有3家機構認為“偏向收緊”，占比19%；有2家機構認為“偏向充裕”，占比13%。

一些受訪機構表示，央行四季度貨幣政策持續“鎖短放長”的策略，維持資金緊平衡，貨幣市場保持平穩。機構預計在宏觀保增長的大環境下，國內整體經濟環境偏樂觀，資金流動性略有改善。

3、物價穩步回升

三季度物價水平呈現回升態勢。9月CPI指數同比上漲3.1%，通脹水平處于溫和上漲的通道。受訪的16家機構中，有12家機構認為CPI將“平穩回升”，占比達75%；有2家機構認為四季度國內CPI指數“基本不變”，占比13%；有1家機構認為四季度CPI指數“平穩不變”。

在三季度的調查問卷中，超過五成機構認為PPI指數將“平穩回落”，四季度調查結果與三季度相比有明顯變化，大多機構看漲四季度PPI指數。從調查結果來看，有12家機構認為四季度國內PPI指數將“平穩回升”，占比75%；有3家機構認為PPI指數在四季度“基本不變”，僅有1家機構認為PPI指數將“平穩回落”。

市場關注基本面因素

1、大宗商品景氣度上升

在進行二季度問卷調查時，機構對大宗商品景氣狀況判斷中，56%的機構認為“一般”，38%的機構認為“較差”。三季度機構對大宗商品景氣度預測更為悲觀，半成機構認為三季度大宗商品景氣度“較差”，近一半機構認為景氣狀況“一般”。從本次調查結果顯示，機構對四季度大宗商品景氣度的預測較二、三季度均有所樂觀，有11家機構認為四季度大宗商品景氣度“一般”，占比達75%；有3家機構認為四季度大宗商品景氣度“較差”，占比19%；1家機構認為四季度大宗商品景氣狀況“較好”。受訪機構認為，受宏觀經濟預期回暖的判斷，四季度大宗商品景氣度將有所回升。

2、QE預期變動仍是焦點

美聯儲在9月19日宣布維持每月850億美元的購債規模不變。調查結果顯示，QE預期變動仍是四季度市場的關注焦點。有10家機構認為四季度對商品市場波動影響最大的因素仍是“QE變化預期對全球流動性的影響”，占比達63%；有2家機構認為對商品市場波動影響最大的因素為“國內宏觀經濟數據持續回暖”；有2家機構認為對商品市場波動影響最大的因素為“商品基本面”，各占13%。

機構認為，盡管美聯儲在9月末意外未縮減QE，但美聯儲將在年內放緩QE是大概率事件，10月和12月均有可能采取行動，伴隨著QE退出的逐步發展，美元指數有望上漲。不過是否放緩取決于經濟數據和宏觀形勢，美國的經濟數據的走好無疑印證了美國經濟筑底復蘇的跡象，導致未來美元資產依然是處在一個強周期的過程之中，美國經濟增長整體而言利好美元走勢。

在三季度調查中顯示，69%的機構對美元指數的預期為“上漲”，19%的機構認為將“下跌”，13%的機構預期將“橫盤”。從本次調查結果來看，機構對美元走勢的判斷偏樂觀，75%的機構觀點偏向四季度美元指數“上漲”；3家機構觀點偏向“橫盤”，占比19%；僅1家機構預計四季度美元指數“下跌”。

3、政策紅利可期但提振作用有限

十八屆三中全會將于11月份召開，隨著會期的臨近，改革預期繼續升溫。有7家機構認為受此政策紅利影響，大宗商品需求將“小幅回暖”，占比為44%。有代表性觀點認為，“穩增長”政策中主要體現了各項政策的平穩延伸，因此在財政政策和貨幣政策尚未出現明顯變化的情況下，相關政策的結構性及局部調動，將使得經濟緩慢轉型向好，從而帶動國內需求的小幅回暖。

此外，另有7家機構認為政策紅利的預期對大宗商品的提振作用或將有限，四季度大宗商品的需求“基本不變”，占比同為44%。代表性觀點有：一是經濟周期不變，經濟仍存在回落反復風險；二是四季度為偏淡季，且央行的資金投放并未實質性寬松，對于大宗商品來說仍是偏空的因素；三是大宗商品的整體由供給端帶動，產能過剩是主流的通病，需求驅動性大宗商品上行時機仍未到；四是預期十八屆三中全會會有政策紅利，但不會確定執行的細節和具體時間，對大宗商品的提振作用會有限。僅有1家機構認為需求更加萎靡，理由是配套措施推出尚需時日，貨幣政策難以有效轉換。

4、熱錢走向、地緣政治等影響削弱

今年上半年全球資金大量從新興經濟體流出，也明顯從大宗商品市場流出，在三季度后期這一現象有所緩和。受訪機構表示，目前國內商品產能過剩仍然嚴重，大宗商品價格主要受到供過于求的壓力，熱錢走向對四季度大宗商品走勢的影響也逐漸轉淡。在受訪的機構中，有9家機構認為“經濟有回暖跡象，對大宗商品短期影響不大”，占比為56%；有5家機構認為熱錢撤離將“拖累新興市場，對大宗商品價格造成承重打擊”，占比為31%。

調查結果顯示，機構認為在三季度引發市場擔憂的地緣政治風險影響在四季度將削弱。16家受訪機構中，7家機構認為敘利亞問題引發的地緣政治風險對四季度大宗商品價格“短期和長期影響均有限”，占比為44%；5家機構認為“短期影響劇烈，長期影響不大”，占比為31%；另有2家機構認為“短期影響有限，長期影響較大”，占比為13%。

機構普遍認為，地緣政治影響的高峰期已經過去。敘利亞爭端事件停留在短期效應，對原油價格的影響有限，不會改變大宗商品的基本面運行方式。同時，國內化工品向來的自主定價能力極強，未必和原油亦步亦趨。

看多能源、化工和糧食

1、多頭青睞焦煤品種

在三季度的調查問卷中顯示，35%的機構看多包括玉米、小麥、早秈稻在內的糧食品種，29%的機構看多油料油脂商品。從本次調查結果來看，四季度能源化工當選為機構最看多的商品種類，31%的機構認為四季度能源化工期貨的基本面利多因素較大。

從具體品種來看，有4家機構選擇做多焦煤，占比7%。代表性觀點認為，以螺紋鋼冬儲為例的季節性集中補庫存行為，或將推動上游煤焦價格上行走勢。從需求面看，焦化企業處于主動補庫存階段，開工率上升，將拉動焦煤價格走強。

能源化工類商品成為四季度最看多的商品種類，但機構認為具體到品種上，各個商品的價格決定的關鍵因素仍需回歸到供需狀況，商品價格更加貼近各自的基本面因素，品種間分化較為明顯。

代表性觀點包括：一是從能源化工期貨中，油頭和煤頭產品產業鏈差異性較大；二是PTA年內基本已經轉化為正向市場品種，主力合約對現貨升水已成常態，而塑料等品種則依然維持在貼水狀態，從升貼水的腳步來看，能化品種的分化已經開始。

2、國儲收購利多糧食期貨

在三季度的機構調查問卷結果中顯示，糧食商品位列多頭榜第一的位置。由四季度調查結果顯示，27%的機構認為玉米、小麥、早秈稻基本面利多因素較大，雖然看多比例仍然有所下降，但仍成為機構第二看好的品種。在具體品種上，各有5%的機構選擇四季度做多強麥、早秈稻期貨。

機構認為，國儲收購保護價提高將繼續支撐玉米、小麥的價格。一家受訪機構稱，每年新玉米上市后，國家為保護農戶利益都會出臺新玉米收儲政策。今年國儲玉米收購報價在7月初提前公布，玉米收購底價的提升對國內玉米市場帶來一定利多支持。

3、繼續看好油脂油料

調查結果顯示，受訪機構中，有15%的機構看多油料油脂品種，成為機構第三看多的品種。機構表示，四季度油脂市場關注焦點轉向南美新豆供應、馬來西亞棕油產量及油脂消費的季節性增長，目前國內油、粕比處于階段性低點，市場有望迎來技術性反彈。

從具體品種上來看，有8家機構選擇做多豆粕，有5家機構選擇做多大豆。以大豆為例，代表性觀點有，一是大豆作物炒作熱點存在較為明顯的季節性特點，美豆“天氣市”炒作仍有空間。二是從供應層面看，下游需求逐漸回暖，在全球大豆供應逐步寬松的格局下，預計在四季度國內豆粕需求季節性旺季而供應相對緊張情況下，國內現貨豆粕仍將保持堅挺。

金屬守擂空頭席位

在進行三季度調查問卷時，32%的機構看空有色金屬，24%的機構看空貴金屬，18%的機構看空黑色金屬。從本次調查結果來看，三大金屬類商品繼續當選機構眼中的空頭品種，延續機構對三季度的判斷。

1、貴金屬看空氛圍濃厚

調查結果顯示，貴金屬期貨成為機構眼中的“最大空頭”，有9家機構認為四季度貴金屬價格依舊弱勢，將承壓下挫，占比為56%；31%的機構認為貴金屬是四季度最看空的商品種類。從具體品種來看，有11家機構看空黃金期貨，9家機構看空白銀期貨，占比分別為18%和15%。

代表性觀點認為，一是資金對貴金屬的興趣持續降低，即便QE繼續，貴金屬收到的支撐作用也有限；二是敘利亞問題對黃金價格的支撐作用有限；三是美元強勢將利空貴金屬價格。從中長期來看，隨著美聯儲逐步開始削減QE，貨幣政策回歸常態化，美元上漲，貴金屬將承壓下挫。

2、有色金屬難言強勢

有色金屬也成為機構較為看空的品種。其中，8家機構看空，占比為28%；8家機構認為四季度應做空銅，占比為13%；有11家機構認為，有色金屬將延續三季度的弱勢震蕩，占比達69%；有5家機構認為有色金屬將繼續下探，占比為31%；有5家機構認為四季度最為看空的商品種類為黑色金屬，占比為17%。

代表性觀點包括：其一，QE退出若即若離，根據目前的經濟數據來看，年內美聯儲縮減QE 仍是大概率事件，此預期將會持續壓制基本金屬價格；其二，10月份，美聯儲面臨債務上限談判問題，這面臨著較大的不確定性，若談判失敗，則將面臨債務違約和財政支出減少問題，將壓制金屬需求前景，令有色金屬價格承壓；其三，中國經濟企穩回升未被證實，需要進一步觀望，有色金屬的上行動力取決于國內經濟復蘇的情況，而新興市場疲弱格局基本確定，金屬需求難言強勢，預計四季度將延續弱勢震蕩格局。

商品配置組合：多農產品空工業品

本次調查顯示，16家機構推薦的四季度商品配置組合依舊延續三季度的觀點，即做多農產品期貨，做空工業品期貨。

機構普遍認為，四季度大宗商品將呈現出震蕩行情，板塊間及品種間存在分歧。其中，糧食品種仍為機構最為看多的品種，建議可以適量配置農產品多頭和貴金屬空頭頭寸，在強勢和弱勢品種中進行對沖持倉。

一家受訪機構稱，四季度并不會對三季度的趨勢有較大的改變，繼續推薦多農產品空工業品。農產品中的豆粕等相對較好，油粕套利仍是長期的提款機；而化工品中也可以適當配置多單。金屬中有色金屬繼續橫盤概率較大，黑色金屬上升空間有限。

在商品配置組合中，選擇做多豆類、油脂等農產品和做空貴金屬、有色金屬的機構最多，有6家機構做多農產品，有5家機構做空貴金屬，有5家機構選擇做空有色金屬。從具體品種上看，建議采取買豆粕和拋金銀銅的操作方式，有4家機構建議做多豆類，有4家機構建議賣空銅期貨。

四季度補庫存難以延續
從庫存方面來看，8月份鋼材企業出現補庫存現象。中國目前因為資金等問題現在企業都不太愿意持有大量的庫存，所以現在國內工業品庫存出現一個現象就是生產商庫存不斷累積而中間流通環節和終端消費環節的庫存量普遍較低。

機構預計，補庫存在四季度難以延續，預計將減弱。當前企業絕對庫存仍處于低位。機構認為，即使四季度有補庫存需求，受制于資金緊張、利潤低迷，補庫行為并不會在短期內大規模爆發，力度回升不會太明顯，而是維持溫和上升的狀態，緩慢進行。因此，四季度大宗商品來自補庫方面的推動性并不強。

代表性觀點有：一是資金面限制補庫存需求，貿易商資金有限；二是需求端未見明顯改善，下游實際用戶按需采購，備貨積極性不高；三是補庫存需求的季節性一般比較強，到年底11和12月份可能會有一波補庫高峰，真正補庫需求如何還得看市場對于來年經濟狀況的預期。有機構表示，近期鋼鐵現貨價格已經出現回落跡象，螺紋鋼庫存第一次小幅上升，補庫存的放緩對于期貨高升水的品種較為不利。

(關鍵字：大宗商品 有色金屬 工業品)