從整個制造業來看，上游原材料價格持續上漲，然而，下游需求似乎并不令人樂觀。

國金證券分析師邊泉水認為，制造業PMI數據及房地產等其他下游指標顯示，8月的市場需求不及預期，前景也令人心憂。

在這種情景下，未來可能出現兩種可能。一是出現類滯漲，另一個是出現小衰退。邊泉水預計，出現小衰退的概率更大一些。

上游價格上漲

8月的官方制造業PMI分項指數顯示，生產指數為54.1%，環比上升0.6個百分點，繼續位于臨界點之上，表明制造業生產增速有所加快。財新8月制造業PMI分項指數顯示，制造商對未來12個月產出前景的樂觀度升至五個月來最高。

這些與當月高爐開工率繼續保持高位且6大發電集團日均耗煤量顯著上升相印證。

下游需求下滑

值得注意的是，8月產成品庫存指數下降0.6至45.5，原材料庫存下降0.2至48.3，表明企業庫存下降。

這究竟是由于需求旺盛同時產量不足引發的庫存下降，還是企業對未來需求悲觀而主動去庫存呢？

國金證券分析師邊泉水認為，庫存下降更多地體現企業對未來需求悲觀的主動去庫存行為。理由如下：

首先，需求并沒有想象中那么好。8月30城市地產銷售表現依舊羸弱，汽車銷售增速開始下降，表明消費需求依舊平平；建筑業景氣指數大幅下滑，體現受財政支出放緩等資金來源限制下，基建投資可能開始放緩；出口訂單下滑，體現海外需求可能放緩。從總量的角度看，整體需求并未呈現出明顯的擴張格局。

其次，小企業庫存下降幅度較大驗證下游需求不足。8月大型企業原材料庫存指數持平于48.9，中型企業上升0.5至47.5，小型企業下降2.0至46.0，表明小型企業原材料庫存加劇萎縮。小型企業主要集中在下游，其原材料庫存的下降意味著下游需求并不強。

第三，制造業生產并非全面回升，在行業結構上可能出現分化，從而導致企業庫存意愿下降和制造業生產依然較好同時存在。高溫天氣消退，疊加冬季環保限產預期導致生產有所提前，黑色金屬冶煉及壓延加工業、有色金屬冶煉及壓延加工業、化學原料和化學制品制造業等傳統行業生產加快，推升制造業生產回升。然而，其他部分行業因為企業庫存意愿降低，生產可能出現下滑，從而導致制造業生產在結構上出現分化。

需求下降能否引發價格下降？

在需求下滑的前提下，其會否引發價格下降呢？價格能否從上游向下游傳遞，在行業的角度上或者短期來看受到議價能力的影響；但從總量的角度和中長期來看，仍取決于供需變化。這將有兩種情形：

一、類滯漲——

如果下游需求下降，但是供給端收縮力度進一步上升，供需格局依然保持供不應求，那么將出現類滯漲的格局。

二、小衰退——

如果需求下降造成當前的供不應求的格局向供需平衡、甚至供大于求的方向變化，價格開始下降，實際和名義經濟增速開始一致下行，出現一輪輕微衰退的格局。

邊泉水認為：

整體上看，供給收縮的力度不會進一步上升，需求下降將導致供不應求的格局降溫，四季度經濟增速下行幅度或超預期，工業品價格將轉向下行。

(關鍵字：鋅 上游 下游)