近一個月以來，滬鋁在有色金屬中表現亮眼，尤其是在十一長假后一度接近萬三關口，創下近半年以來的新高，短期即使在美元指數強勢上漲的打壓下，仍維持偏強走勢。其內在上漲動力源于低庫存導致的現貨高升水，及原油、煤炭、氧化鋁等原材料價格上漲給予期鋁以成本支撐。9月原鋁產量攀升雖令滬鋁承壓，但筆者認為鋁市供給側改革進一步推進，及其能源屬性凸顯，滬鋁回調空間有限，可維持逢低買入思路。

低庫存導致現貨高升水

目前滬鋁的期現結構持續呈現近高遠低的負向排列，近月合約1611相對主力1612合約的負價差高達270元/噸，現貨升水更高達465元/噸，凸顯現貨供應緊張。截至10月21日，上期所鋁庫存為84981噸，接近于年內9月末創下的五年來低點83775噸，同時較去年末累計減少21.3萬噸或71.8%。社會庫存方面，截至10月20日，據統計，國內五地的電解鋁社會庫存為23.4萬噸，周減1.8萬噸，今年累計去庫存69.4萬噸，明顯高于2013—2015年同期的去庫存數量，較高的現貨升水狀態仍對鋁價構成支撐。

從電解鋁生產成本構成來看，電力成本占電解鋁生產成本近40%左右，因此電解鋁的能源屬性遠強于其他有色金屬。今年以來，煤炭、原油價格持續走高，引發電力成本上升的預期，其中美原油主力合約最近三個月持續上漲，累計漲幅高達23.2%，主要受OPEC減產協議的提振，具體實施方案待11月OPEC政策會議上見分曉。同時，今年9月21日，國家出臺《超限運輸車輛行駛公路管理規定》，大幅增加煤企和鋁企運輸成本的同時，更直接導致煤炭供應進一步緊張，動力煤和焦煤年初至今更是累計分別上漲100%左右，9月和10月漲幅明顯擴大。

鋁企增產復產壓力相對可控

目前，對于鋁價而言，最大的上漲阻力來自于國內鋁企的復產和增產壓力。9月中國電解鋁產量為275萬噸，環比增加1.36%，同比攀升1.2%，單月產量接近于去年6月創下的紀錄高點275.58萬噸。但1—9月原鋁累計產量為2344萬噸，同比仍下滑1.4%，為連減8個月。同期，全球(包括中國)原鋁累計產量為4301.2萬噸，同比下滑32.7萬噸，顯示出全球其他地區原鋁的增產幅度遠低于中國鋁企的減產，因此，根據世界金屬統計局最新數據，今年1—8月全球原鋁市場供應短缺65.8萬噸，缺口較去年同期擴大27.4萬噸，其中全球原鋁消費量同比減少29.9萬噸，但產量同比減幅高達57.3萬噸。

進入10月后，雖然仍有部分鋁企將新增復產產能，但同時國內環保督查工作推進，及鋁市去產能基調不變，電解鋁增產幅度有限，增產壓力相對可控。自10月21日起，環保部10個督查組入駐20個省市落實環境執法監管重點工作情況，其中就包括河南、山東、新疆、青海等產鋁大省。此前7月、8月的環保督查一度令鋁冶煉企業用電環節受到影響。此外，中美雙方在9月的G20峰會上曾達成共識，共同應對全球電解鋁產能過剩問題，電解鋁將成中國去產能的重點。

綜上所述，短期鋁市復產擔憂令鋁價有所承壓，但其低庫存及能源屬性突出，令鋁價下跌空間有限。同時，在通脹預期升溫及銅鎳等有色金屬表現相對滯漲的情況下，基本面偏強的滬鋁仍將成為資金追捧的對象，有望演繹強者恒強的走勢，接棒黑色系金屬的漲勢，新高之后還將有新高，滬鋁主力合約上方反彈阻力位上移至14000元/噸。

(關鍵字：滬鋁)