青海鹽湖工業股份有限公司地處青海省格爾木市察爾汗，是中國現有最大的鉀肥生產基地，為集生產、經營、科研、綜合開發為一體的大型、現代化鉀肥生產企業。公司主導品"鹽橋"牌鉀肥是中國國內重要的支農產品，在化肥行業中的鉀肥排名全國第一位，占我國鉀肥生產量和國產鉀肥銷售額的96%。隨著國家西部大開發戰略的實施，西部十大重點工程項目之一并由該公司控股的100萬噸鉀肥項目也已全面啟動。

一、四季度業績超預期

全年業績基本符合預期，4Q同比大幅增長。2012年實現歸屬于上市公司股東的凈利潤25.15億元，同比增長1.40%，業績基本符合我們預期。4Q公司實現營業收入23.81億元，同比增長92.3%，營業利潤3.06億元，同比增長725%，實現每股收益0.43元，同比增長1013%。4Q鉀肥銷量同比大幅增加，主要因為：①由于2012年季節氣候推遲導致冬儲延后，下游采購集中至4季度；②第三季度國際鉀肥、國內鉀肥價格不同程度下跌，下游經銷商觀望情緒嚴重，采購量大幅下降，4季度鉀肥價格呈止跌企穩趨勢，采購量回暖。

二、鉀肥消費增速有望提高

2013年上半年中、印合同價格利于國際鉀肥價格企穩。目前每年我國鉀肥需求量約為1000萬噸，進口依附度仍達50%左右，仍屬鉀肥進口大國。2013年初，我國簽訂的上半年鉀肥合同價格為400美元/噸，對應到港價約2640元/噸，2013年2月13日，印度2013年鉀肥大單終于出爐，合同價為到岸價427美元/噸，高出中國每噸27美元，中印兩大鉀肥需求國2013年大合同的確定，進一步穩定了上半年亞洲乃至全球鉀肥的市場價格。隨著國際糧價的穩步增長，鉀肥的需求量不斷增加，預計我國鉀肥下半年的鉀肥合同價格維持上半年價格概率大。

三、2013年業績增長可期

2013年新增產能及綜合項目逐步減虧利于業績增長：公司新建100萬噸固轉液氯化鉀項目預計2013年下半年投產，2013、2014年公司鉀肥銷量將會提升一個臺階；2012年化工綜合利用一期項目已經打通所有裝置的工藝流程，全年累計完成產量4.82萬噸，產品銷售量4.42萬噸，實現銷售收入2.11億元，但由于生產產量低及試生產中裝置生產的不穩定性，導致綜合一期項目虧損6.65億元；ADC一體化項目虧損2.7億元。受益于鉀肥資源壟斷型行業，短期內氯化鉀業務未來仍是公司主要盈利增長點，同時公司綜合項目具有較大的成本優勢，未來將逐步貢獻利潤，公司業績將穩步增長。

四、盈利預測

我們預測公司13-14年業績為1.74、2.03元。目前鉀肥的銷量是公司支撐公司業績增長的關鍵，據我們測算12年底結轉的鉀肥庫存有104萬噸，按目前價格可實現約15億凈利，這將成為未來業績的調節器。新項目上，未來100萬噸/年固液轉換鉀肥項目達產將增加公司盈利能力，而鹽湖綜合開發一期、二期、金屬鎂一體化等項目則可能對公司業績形成拖累。考慮到公司資源的稀缺性，我們暫維持“買入”評級。

五、技術分析

公司股價2012年12月隨大盤反彈以來，到2月中旬，反彈告一段落，目前正處于技術回調階段，鑒于這輪反彈股價漲幅不大，且公司基本面向好，行業復蘇跡象明顯，預計2013年，公司的業績將得到大幅提高。建議關注28元附近的低吸機會。預計調整完畢后，將展開新一輪攻勢，短線目標30元，中線目標36元。

六、風險提示

鉀肥價格下滑以及新增產能盈利能力低于預期。

(關鍵字：鉀肥 金屬鎂 鹽湖)