今年以來，銅市不溫不火，波動率很低。銅價在窄幅區間內波動，原因主要是缺乏炒作題材，像有色金屬中的鋅有礦供應緊張題材，鋁有國內低庫存狀況等，而且做空風險收益比不太合適，使得資金轉向其他品種。展望后市，歐、日等國寬松空間不大，美國還可能會有加息動作，國內經濟形勢也不容樂觀，全球供需過剩周期仍未結束。所以銅價還需要進一步下跌來平衡市場，但是我們也要注意到，國內以及全球流動性泛濫，估值處于相對洼地的大宗商品階段性受到資金青睞，而且人民幣貶值也將抬升價格中樞，價格低位繼續做空風險收益比也有待考慮。預計四季度銅市仍將呈寬幅振蕩格局。

1.美聯儲或再有加息動作

本月20號美聯儲將召開為期兩天的議息會議，此次會議將會宣布利率決議。8月底美聯儲主席耶倫發表偏鷹言論后，美聯儲部分官員也相繼發表講話，總體看偏鷹言論占優，這使得近期加息預期猛增，最新的聯邦基金利率期貨數據顯示9月份加息概率已高達88%。上月美聯儲主席耶倫和副主席Fischer，暗示今年美聯儲可能加息兩次，散點圖也顯示美聯儲今年或有兩次加息，但散點圖也表明未來美聯儲加息的路徑會變緩和。

市場預期會隨著形勢變化而改變，影響美聯儲加息決策的最重要因素是通脹和就業，所以這兩個數據決定著未來加息進程。美聯儲關注實際通脹率，也關注通脹預期，今年以來通脹預期表現一直較為穩定，而且實際通脹率也在穩步回升，所以若無其他重大因素變化，未來通脹不會成為美聯儲加息的制約。不過非農數據表現不太穩定，美國5月非農就業增長3.8萬，大幅低于前值和市場預期，但6、7月份均遠好于市場預期，不過8月份再次低于市場預期，顯示經濟數據并未持續好轉，全球市場的不穩定也制約美聯儲加息動作。基于此，

我們維持2016年加息一次的判斷，9月份與12月份會議重點關注。

9月份議息會議若加息，短期美元強勢將壓制銅價，但是我們要注意到加息也意味著美國經濟好轉，且有靴子落地之意，歷史上美聯儲加息后銅價長期都呈漲勢。若9月份不加息，12月份議息會議成為市場關注重點，銅價向上走勢反而受制較大。

2.財政政策力度有限

2016年中國實施穩健的貨幣政策與積極的財政政策，上半年投資者更多的關注貨幣政策層面，因為貨幣層面表現太亮眼，特別需要提到的是M1數據，8月份中國M1的同比增速達到了25.3%，進入到2016年之后，該數據同比增速均超過20%;同期M2增速盡管也保持在較高的速度，但增速已經明顯下降，可以看出大量的流動性釋放并未進入實體經濟擴大生產，更多的流入房地產市場，推漲了房價。究其原因，還是實業投資收益率太低，使得企業的最優策略是借新還舊，而不是加大投資，這實際上是陷入了流動性陷阱。

資金脫實入虛加大了金融資產的波動，但我們看有色金屬特別是銅經過年初上漲后陷入波動，流動性的邊際效應在減弱。國家鑒于民間投資疲弱局面，只能通過自己加杠桿擴大投資來提振中國經濟，所以財政政策加碼預期出現，8月底財政部長樓繼偉再次重申下一步將實施積極財政政策，不過擴增的財政赤字遠超赤字率，也就是說上半年已經過度透支了下半年額度，所以PPP開始發力，當前的PPP主要集中在以軌道交通為代表的城市基建和水務等領域，這對銅需求有提振作用，不過目前PPP項目落地率也偏低，四季度或難有大的提升，實際推進效果如何還有待觀察，所以不應夸大政策刺激預期。

3.供應過剩周期仍未結束

國際銅業研究組織最近表示，到2019年前全球銅礦產能預計年均增長約4%，并在2019年達到2650萬噸，較2015年增加逾17%。這相較此機構年初的預測調低，當時國際銅業研究組織稱，2018年全球銅礦產能預計將達到2750萬噸/年，全球銅礦產能增速將在2016年達到歷史頂峰7.74%后逐步回落至2018年的5%左右。相關研究機構統計數據看，銅礦新增項目(大于10萬噸/年產量)，與2015年年初預計比較數量降低明顯。銅價的持續下跌確實對投資影響較大。不過減少的還只是規劃項目，已在建項目仍繼續進行。這可從高企的加工費(TC/RC)側面反映出。

在高加工費的刺激下，國內精煉銅產量繼續維持高增速，中國工廠收取的銅加工冶煉費用在7月和8月持穩在每噸105美元。這至少是去年初以來的最高水平，也高于去年底江銅與智利安托法加斯塔協定的每噸97.35美元的2016年銅加工粗煉費/精煉費(TC/RC)。最新公布的數據顯示，全國8月精銅產量為74.3萬噸，為至少6個月新高水平，環比漲2.9%，同比漲12%。前8個月總產量為550萬噸，創下歷史同期最高，同比增長8.7%。

進口方面，1-6月國內精銅進口量級很高，同比增長24%。7月國內消費環比走弱，加之進口虧損擴大，進口量出現大幅下滑。8月消費沒有進一步惡化，而且隨著消費旺季的到來，消費可能會有一定程度的改善，預計進口量會有回升。

中長期看中國是首屈一指的消費大戶，占全球消費比重接近5成，而全球其他地區目前仍未發現新的增長點，隨著中國經濟增速回落，銅消費難免回落。有色金屬需求由經濟周期和大國工業化進程共同決定，中國已經處于工業化后期，新的需求增長點有限，這決定了銅需求增速呈回落趨勢。

短期看，終端需求尚可，總體增速同比有所回升，不過下半年增速或低于上半年。電力線纜行業表現不錯，不過電網投資的超高壓投向也難對銅消費形成有效提振。自7月以來空調行業生產有較大改善，但渠道庫存依然很高。1-8月汽車產銷同比分別增長10.8%和11.4%，繼續高于上年同期，不過隨著購置稅補貼的到期，汽車銷量或受影響。四季度，自去年年底房地產市場的新增開工的轉好，將對銅消費形成支撐，銅下游整體消費仍將保持較為平穩的增速。

綜上，宏觀面看，美元指數維持強勢，同時歐日等國進一步寬松空間不大，國內經濟形勢不容樂觀，刺激政策邊際效應在減弱。供需基本面看，全球供需過剩周期仍未結束，隨著冶煉廠檢修任務完成，精煉銅產量還會季節性提高，下游需求尚可，但增速偏低。所以銅價還需要進一步下跌來平衡市場，但是我們也要注意到，國內以及全球流動性泛濫，估值處于相對洼地的大宗商品或階段性受到資金青睞，而且人民幣貶值也將抬升價格中樞，價格低位繼續做空風險收益比也有待考慮。預計四季度將呈寬幅振蕩格局，LME三月期銅核心波動區間為4500-5000美元/噸，對應滬銅主力合約為35000-39000元/噸。

(關鍵字：銅市)